Le choc pétrolier a remis au tout premier plan le risque d’inflation et les incertitudes sur les taux. Pour Matthias Ramser l’enjeu dépasse toutefois les seules frontières du Moyen-Orient. La concentration des marchés actions et les investissements massifs dans l’intelligence artificielle imposent de repenser la diversification des portefeuilles, sans perdre de vue pour autant les perspectives de croissance à long terme.
Le baril de pétrole a atteint 115 dollars, son plus haut niveau depuis mai. Quelles seraient les conséquences économiques d’un choc pétrolier prolongé ?
La hausse des prix du pétrole pèse déjà sur l’économie. Les ménages ont moins d’argent à consacrer à leurs dépenses, tandis que les entreprises voient leurs coûts augmenter. À ce stade, nous ne pensons toutefois pas que le pétrole, à lui seul, puisse provoquer une récession. Il faudrait probablement que son prix se maintienne nettement au-dessus de 140 dollars le baril sur une longue période. La durée du choc sera donc déterminante.
À l’approche des élections de mi-mandat aux États-Unis, les incertitudes politiques compliquent un peu plus la situation. Nous ne savons pas si Trump décidera de frapper à nouveau l’Iran. Il a en revanche tout intérêt à contenir les prix de l’énergie d’ici aux élections. Car le sujet est politiquement sensible. Les électeurs lui imputent la hausse des prix à la pompe, et il risque de perdre le contrôle aussi bien de la Chambre des Représentants que du Sénat. Paradoxalement, ce n’est pas une situation nécessairement défavorable aux investisseurs. Depuis 1950, le S&P 500 a progressé dans les douze mois suivant chaque élection de mi-mandat, quel qu’en ait été le résultat.
Notre scénario central reste celui d’une nouvelle escalade de courte durée. Une crise énergétique prolongée ne serait dans l’intérêt ni des grandes puissances économiques ni de l’Iran, qui a lui aussi besoin de pouvoir exporter son pétrole.
Même si le conflit s’achève rapidement, nous pensons que les cours du pétrole resteront supérieurs à leur niveau d’avant la guerre contre l’Iran. Il faudra d’abord reconstituer les stocks qui ont été entamés. Par ailleurs, dans un monde marqué par une fragmentation géopolitique croissante, de nombreux pays devraient accorder une importance encore plus forte à leur sécurité énergétique. Ces deux facteurs devraient maintenir une prime de risque dans les cours du pétrole.
Comment les banques centrales devraient-elles adapter leur politique monétaire à une hausse durable des prix de l’énergie ?
La hausse des prix de l’énergie place les banques centrales devant un dilemme. Elle alimente l’inflation, mais réduit aussi le pouvoir d’achat et freine la croissance. Tout dépendra donc de la durée de cette poussée inflationniste et de sa capacité à s’installer, notamment si elle entraîne des revendications salariales plus élevées.
La situation est particulièrement délicate pour la BCE. Très dépendante des importations d’énergie, l’Europe est particulièrement vulnérable à ce type de choc en termes d’offre. Or la croissance y est déjà faible. La BCE doit donc arbitrer entre la lutte contre l’inflation et le soutien à l’activité économique.
Aux États-Unis, les effets de second tour restent pour l’instant limités et les anticipations d’inflation à long terme demeurent relativement stables. Nous ne tablons donc pas sur une longue série de hausses de taux. Notre scénario prévoit encore une ou deux hausses de la Fed, puis une pause. Les marchés actions devraient pouvoir les absorber. Le risque serait en revanche beaucoup plus sérieux si les anticipations d’inflation s’éloignaient durablement de l’objectif de la Fed et contraignaient celle-ci à relever davantage ses taux. Ce serait alors l’une des principales menaces pour les marchés actions mondiaux.
Quels ajustements de portefeuille permettraient aujourd’hui de mieux se protéger contre une nouvelle escalade au Moyen-Orient ?
Depuis l’escalade du conflit au Moyen-Orient, nous pensons qu’il est préférable de conserver nos positions dans les sociétés énergétiques. Une nette détente géopolitique pourrait certes peser temporairement sur leurs actions. Nous pensons toutefois que les cours du pétrole resteront supérieurs à leur niveau d’avant le conflit, même en cas de désescalade. La reconstitution des stocks et l’importance croissante de la sécurité énergétique devraient maintenir une prime de risque sur le pétrole, ce qui soutiendrait également les perspectives des entreprises du secteur.
Nous continuons par ailleurs à miser sur l’or pour diversifier nos portefeuilles face aux risques géopolitiques. Après la récente correction, un cours proche de 4’000 dollars l’once nous paraît de nouveau offrir un point d’entrée intéressant.
CalPERS, le grand fonds de pension américain, a réduit de 26 % son exposition directe aux Magnificent Seven. Le risque de concentration sur les valeurs technologiques est-il devenu excessif ?
Le marché actions américain est incontestablement très concentré. Cette situation s’explique toutefois en partie par les performances des plus grandes entreprises technologiques, dont la croissance des bénéfices dépasse la moyenne. Leur poids dans les indices ne tient donc pas seulement à des attentes excessives. Il repose aussi, au moins en partie, sur des résultats bien réels.
Le risque se situe notamment au niveau des portefeuilles. Beaucoup d’investisseurs sont plus exposés qu’ils ne le pensent à une poignée de grandes entreprises. Ils détiennent les mêmes valeurs à travers des fonds indiciels, des fonds actifs et des placements thématiques. Or une entreprise, bien qu’excellente, peut-être trop chère en Bourse.
Dans ce contexte, je comprends la décision de CalPERS. J’y vois moins une défiance envers la technologie qu’une volonté de mieux diversifier ses investissements. Nous restons convaincus du potentiel à long terme de l’intelligence artificielle. Encore faut-il en profiter dans le cadre d’un portefeuille équilibré, sans dépendre excessivement de quelques sociétés.
Comment réinvestiriez-vous les 26 % dont CalPERS a réduit son exposition ?
Tout dépend de la façon dont est composé le reste du portefeuille. Nous conserverions une part importante de nos investissements dans les Magnificent Seven et dans les entreprises de qualité qui fournissent les infrastructures nécessaires à l’IA. Mais nous voyons aussi apparaître des opportunités parmi les sociétés qui utilisent cette technologie.
Les banques en sont un bon exemple. L’intelligence artificielle pourrait leur permettre de gagner en efficacité, notamment dans les tâches administratives et le service à la clientèle. La biotechnologie me paraît également prometteuse. L’IA pourrait accélérer considérablement la mise au point de nouveaux médicaments. Imaginons une avancée majeure dans le traitement du cancer rendue possible par cette technologie. Une telle découverte pourrait changer profondément notre perception de son potentiel économique.
Nous apprécions aussi les entreprises de santé bien établies. Beaucoup présentent des fondamentaux solides et des valorisations attrayantes. Elles permettent de diversifier les portefeuilles, notamment si les attentes très élevées placées dans l’IA ne se concrétisent pas entièrement.
Il ne s’agit donc pas de tourner le dos à l’IA, mais d’élargir le champ des investissements qui peuvent en bénéficier. Jusqu’ici, les principaux gagnants ont surtout été les fournisseurs d’infrastructures. À l’avenir, les entreprises qui exploitent ces technologies pourraient prendre le relais. On retrouve un peu le scénario d’Internet il y a 25 ans. Les retombées économiques les plus importantes ne sont pas venues uniquement des infrastructures, mais de leur utilisation à grande échelle dans presque tous les secteurs.
À quel moment les investissements massifs dans les infrastructures d’IA pourraient-ils devenir un problème pour les investisseurs en actions ?
Les grandes révolutions technologiques s’accompagnent souvent de surinvestissements. Ce fut le cas avec les chemins de fer, l’électrification et Internet. Il serait étonnant que l’intelligence artificielle échappe entièrement à cette logique.
Je ne doute pas du potentiel de la technologie. Les progrès considérables réalisés en mathématiques, en programmation et dans la résolution de problèmes complexes laissent entrevoir des gains de productivité importants. La question est de savoir à quelle vitesse et dans quelle mesure ces progrès se traduiront par une hausse du chiffre d’affaires et des bénéfices des entreprises. Le risque existe que les investissements dans les infrastructures d’IA prennent temporairement trop d’avance sur la demande réelle.
À l’inverse, l’IA pourrait se diffuser beaucoup plus rapidement que les technologies précédentes. Avec Internet, il a fallu construire une nouvelle infrastructure. Aujourd’hui, les entreprises peuvent s’appuyer sur leurs systèmes numériques existants. L’adoption de l’IA pourrait donc être nettement plus rapide.
Pour les investisseurs, tout dépendra de la capacité des revenus et des flux de trésorerie générés par l’IA à suivre le rythme des sommes investies. Il faut distinguer deux scénarios. Si la technologie elle-même déçoit fondamentalement les attentes, de fortes baisses sur les marchés actions seraient presque inévitables. Si, en revanche, l’IA tient ses promesses, mais que certains modèles économiques ou investissements dans les infrastructures échouent, les pertes devraient surtout toucher les entreprises concernées.
Un ralentissement des investissements dans l’IA ne serait donc pas forcément une mauvaise nouvelle. Il pourrait traduire une plus grande discipline, les entreprises privilégiant davantage l’efficacité et la rentabilité.
Au fond, ce n’est pas le montant investi dans l’IA qui compte le plus, mais la capacité à générer des rendements satisfaisants. Le risque de surinvestissement est réel. Mais au vu des progrès technologiques et des résultats observés jusqu’ici, rien ne me conduit à remettre en cause le potentiel de l’IA à long terme.