Nell'ambito di questa nuova serie sviluppata in collaborazione con finews, diamo la parola ai Chief Investment Officer delle banche private e delle società di gestione patrimoniale affinché possano condividere la loro lettura dei mercati e le linee generali delle loro strategie di allocazione. Questa settimana, per aprire le danze, John Plassard ci dà la sua visione dei mercati.
In termini di allocazione, quali sono oggi le sue convinzioni più forti?
Per capire le mie attuali convinzioni, dobbiamo tornare indietro alla pausa tra il 2024 e oggi. 2 anni fa il mercato era estremamente concentrato. Bastava l'esposizione all'S&P 500 in dollari per generare performance. Quella fase è ormai alle spalle. Siamo entrati in un contesto molto più complesso, in cui la dispersione delle performance e la lettura macro sono di nuovo fattori decisivi. Oggi baso la mia allocazione su tre dinamiche. Tre R: resilienza, repricing e riallocazione.
In primo luogo, la resilienza, con una tenuta dell'economia globale migliore del previsto, in particolare negli Stati Uniti, dove la crescita rimane superiore al 2% nonostante le ricorrenti aspettative di recessione degli ultimi anni. In secondo luogo, il repricing, perché per molto tempo il mercato ha previsto un ciclo di rapidi tagli dei tassi che non corrispondeva alla realtà economica. Infine, la riallocazione, con un netto ritorno alla diversificazione, che sta tornando a essere un elemento centrale della gestione patrimoniale.
In questo contesto, rimango costruttivo sulle azioni, ma con un approccio molto più selettivo. Preferisco le società in grado di mantenere i propri margini in un contesto di incertezza, con potere di determinazione dei prezzi, bilanci solidi e visibilità dei flussi di cassa. Mantengo inoltre un'esposizione significativa all'intelligenza artificiale e ai semiconduttori, che rimangono driver strutturali, pur prestando attenzione agli eccessi di valutazione. Allo stesso tempo, mantengo l'esposizione alle materie prime come copertura contro i rischi geopolitici e rientro gradualmente nelle obbligazioni di qualità quando i livelli dei tassi d'interesse mi consentono di recuperare un po' di carry.
Qual è il suo scenario centrale oggi?
Il mio scenario centrale rimane quello di un atterraggio morbido, con una probabilità che stimo al 55%. L'idea è che l'economia rallenti ma non scivoli in recessione, in particolare negli Stati Uniti, dove lo slancio rimane solido nonostante un contesto monetario vincolante. Detto questo, questo scenario è attualmente fortemente condizionato dal contesto geopolitico. Il principale punto di vigilanza riguarda il rischio energetico. Qualsiasi interruzione duratura delle forniture, in particolare attraverso lo Stretto di Hormuz, potrebbe avere un impatto significativo sull'inflazione e sulla crescita.
Potremmo quindi assistere a uno shock inflazionistico secondario, unito a un rallentamento economico, e l'ipotesi di un atterraggio morbido sarebbe ovviamente messa in discussione. L'Europa sarebbe particolarmente vulnerabile, data la sua dipendenza energetica e la fragilità di alcune sue economie, a partire dalla Germania, la cui crescita è già stata rivista al ribasso.
Ritiene che i mercati siano oggi correttamente valutati?
Il dibattito sulle valutazioni dei mercati è spesso troppo semplicistico. Le valutazioni elevate non sono di per sé un problema quando sono supportate da prospettive di crescita credibili. Questo è particolarmente vero in settori come l'intelligenza artificiale, dove le aziende hanno piani di sviluppo molto ambiziosi.
Ciò che è cambiato, tuttavia, è il livello di domanda del mercato. Mentre un tempo bastavano pochi annunci per innescare rialzi importanti, ora gli investitori esigono risultati concreti. Il mercato è diventato molto più esigente e le delusioni vengono punite immediatamente.
Esistono anche differenze strutturali tra le regioni geografiche. Gli Stati Uniti appaiono più costosi, ma questo premio è giustificato dalla qualità e dal profilo di crescita delle sue large cap. Al contrario, l'Europa rimane meno valutata, ma è più esposta agli shock esterni, in particolare a quelli energetici, e presenta meno fattori di crescita.
Infine, vi sono una serie di rischi che a mio avviso non sono ancora stati pienamente integrati, in particolare per quanto riguarda l'energia. Un aumento sostenuto dei prezzi dell'energia potrebbe pesare sui margini aziendali e modificare le aspettative del mercato.
Quali sono i rischi maggiori che la preoccupano oggi sui mercati?
Il rischio principale rimane quello di un errore nella politica monetaria. Le banche centrali operano in un contesto di estrema incertezza e il rischio di sbagliare le proprie decisioni rimane elevato. Lo abbiamo visto di recente. Di fronte all'aumento dell'inflazione, alcune banche centrali hanno tardato a prendere provvedimenti adeguati. Oggi continuano a dipendere fortemente dai dati, il che potrebbe far loro perdere le finestre di intervento. Il pericolo è duplice. O agiscono troppo tardi o non agiscono affatto.
Il rischio energetico che ho appena menzionato è reale, ma un errore nella politica monetaria avrebbe conseguenze più ampie, in quanto si ripercuoterebbe sull'intero sistema finanziario e sulle condizioni di finanziamento dell'economia.
Come sono cambiati i vostri portafogli negli ultimi cinque anni?
La gestione è cambiata radicalmente, diventando più dinamica e reattiva. Il contesto è diventato strutturalmente più instabile, in particolare con l'aumento delle tensioni geopolitiche, che si tratti della guerra in Ucraina, delle tensioni commerciali o degli sviluppi politici. In questo contesto, la liquidità è tornata a essere un fattore chiave. Ci permette di adattarci rapidamente in caso di shock ed è di per sé uno strumento di gestione del rischio. Abbiamo anche aumentato le nostre richieste sulla qualità dei bilanci, per privilegiare le società in grado di resistere a periodi di maggiore volatilità.
Inoltre, la tenuta dell'economia statunitense ci ha indotto a mantenere una posizione sovrappesata negli asset americani. Per contro, l'Europa rimane più fragile, a causa della sua dipendenza energetica, dell'esposizione agli shock esterni e dei limiti strutturali alla crescita.
L'acquisizione di Manus da parte di Meta è stata bloccata dalla Cina. Qual è la sua analisi di questo episodio?
Questo episodio rivela un profondo cambiamento di paradigma. L'intelligenza artificiale non è più solo un problema di crescita o di innovazione. Ora è vista come un asset strategico, alla stregua dei semiconduttori, delle batterie o delle terre rare.
È sorprendente vedere come un'azienda con sede fuori dalla Cina, ma nata da un ecosistema di talenti cinesi, rimanga soggetta a un implicito controllo politico. Ciò suggerisce che la logica della sovranità tecnologica ha ormai la precedenza su quella economica. Il criterio della "sicurezza nazionale", che può sembrare vago, sta in realtà diventando uno strumento normativo centrale, utilizzato in modo discrezionale.
Per gli investitori, c'è la questione fondamentale del rischio politico. Il contesto cinese rimane attraente in termini di valutazioni e di alcune dinamiche tecnologiche, ma è anche caratterizzato da un'imprevedibilità strutturale. Una decisione può essere messa in discussione da un giorno all'altro, indipendentemente dai fondamentali.
Più in generale, questo episodio si inserisce in un confronto sempre più complesso tra Stati Uniti e Cina. L'intelligenza artificiale è diventata un campo di competizione diretta, con ciascuna parte che cerca di controllare l'intera catena del valore, dai chip alle applicazioni finali. Lo dimostrano le restrizioni alle esportazioni di semiconduttori, l'elusione di tali restrizioni e il desiderio di ciascun Paese di sviluppare i propri ecosistemi. Non si tratta più solo di una rivalità tecnologica, ma di una rivalità di potere. E per i mercati questo significa una crescente frammentazione, con universi di investimento non più totalmente interconnessi.