Nach einem ersten Halbjahr, das von den Schwankungen beim Gold, der Korrektur bei Technologiewerten und Unsicherheiten über die Zinsentwicklung geprägt war, bleibt Andreas Schranz vom Potenzial der US-Aktien und der Fortsetzung des KI-Investitionszyklus überzeugt. Bei Anleihen setzt er hingegen auf Vorsicht und wartet weiterhin auf konkrete Signale, bevor er seine Positionierung gegenüber Europa überdenkt.
Angesichts der massiven Goldkäufe der Zentralbanken, die sich im zweiten Quartal auf knapp 300 Tonnen beliefen: Erwarten Sie nach dem Rückgang des Goldpreises um 25 Prozent seit Januar eine Erholung?
Das hängt vom Zeithorizont ab. Aus struktureller Sicht bleiben wir für Gold positiv, taktisch sind wir jedoch vorsichtiger. Die Nachfrage der Zentralbanken bleibt langfristig eine sehr wichtige Stütze. Es handelt sich dabei nicht einfach um opportunistische Käufe, sondern um eine strukturelle Diversifizierung der Reserven und den Wunsch, die Abhängigkeit von traditionellen Reserveanlagen zu reduzieren. Nach der jüngsten Korrektur sucht der Goldmarkt allerdings noch nach einem neuen Gleichgewicht. Die Positionierung der Anleger und technische Faktoren könnten kurzfristig für eine weiterhin hohe Volatilität sorgen. Wir würden nicht unbedingt mit einer unmittelbaren V-förmigen Erholung des Goldpreises rechnen. Aus langfristiger strategischer Sicht bleiben die Argumente für Gold als Diversifikationsinstrument in einem Portfolio jedoch intakt.
Der Halbleitersektor hat im Juli stark korrigiert. Intel verlor 38 Prozent, Lam Research 33,1 Prozent, während sich Nvidia als einziger Titel behaupten konnte. Wie erklären Sie diesen Rückgang im Halbleitersektor?
Ich würde die Korrektur in erster Linie als «Sell the News»-Ereignis und nicht als Infragestellung des gesamten Investment Case rund um KI interpretieren. Der Abverkauf begann nur wenige Tage nachdem Micron, der Vorzeigetitel der jüngsten KI-Rally, Ende Juni aussergewöhnlich starke Zahlen vorgelegt hatte. In gewisser Weise bestätigten die Ergebnisse das, was der Markt bereits erwartet und in den Kursen eingepreist hatte.
Ähnliche Muster haben wir bereits früher gesehen, etwa nach der Veröffentlichung aussergewöhnlich starker Ergebnisse von Nvidia. Wenn Erwartungen und Positionierung bereits sehr hoch sind, können selbst hervorragende Ergebnisse Gewinnmitnahmen auslösen. Darüber hinaus waren die Bewertungen in bestimmten Bereichen des Sektors anspruchsvoll geworden, und die Anleger unterschieden zunehmend zwischen Unternehmen mit direktem Exposure zu den wachstumsstärksten Bereichen der KI-Ausgaben und solchen, die mit unternehmensspezifischen oder zyklischen Herausforderungen konfrontiert sind.
Wir sehen darin keinen Hinweis auf eine Abschwächung des Investitionszyklus bei den KI-Infrastrukturen. Die jüngsten Ergebnisse der Hyperscaler bestätigen dies klar. Die strukturelle KI-Story bleibt intakt, aber nach der sehr starken Entwicklung brauchte der Markt eine Verschnaufpause. Von nun an ist mit einer stärkeren Differenzierung zwischen Gewinnern und Verlierern zu rechnen.
Kevin Warsh liess die Zinsen im Juli unverändert, ohne klare Hinweise auf die Absichten der Fed zu geben. Inwieweit beeinflusst diese mangelnde Visibilität Ihre Positionierung am Anleihenmarkt?
Insgesamt verstärkt dies unsere neutrale Haltung gegenüber Anleihen, die wir bereits seit einigen Monaten einnehmen. In den USA sieht sich die Federal Reserve mit einer ungewöhnlichen Kombination von Faktoren konfrontiert. Das Wirtschaftswachstum bleibt relativ robust, während sich die Inflation zuletzt abgeschwächt hat. Geopolitische und energiebedingte Risiken machen die Inflationsaussichten jedoch unsicher. Das erschwert es der Fed, klare Hinweise auf ihren weiteren Kurs zu geben. Der Entscheid im Juli, die Zinsen unverändert zu lassen, entsprach daher einem datenabhängigen Ansatz.
Für unsere Positionierung im Fixed-Income-Bereich bedeutet dies, dass derzeit wenig für grosse richtungsweisende Wetten auf die Duration spricht. Wir fühlen uns am kurzen Ende der Zinskurve wohler, wo das Risiko-Rendite-Verhältnis ausgewogener erscheint als am langen Ende. Wir erwarten, dass sich die US-Renditen im Zeitverlauf weitgehend seitwärts bis leicht tiefer bewegen werden, auch wenn die Volatilität kurzfristig erhöht bleiben dürfte. Über die verschiedenen Anlageklassen hinweg sehen wir weiterhin ein attraktiveres Risiko-Rendite-Verhältnis an den globalen Aktienmärkten, insbesondere in den USA, als bei Unternehmensanleihen mit Investment-Grade-Rating oder Staatsanleihen.
Sie sind in Europa untergewichtet, das Sie als «Show Me Story» bezeichnen. Was müssten Sie bei europäischen Aktien sehen, um Ihre Positionierung zu überdenken?
Europa verfügt über eine überzeugende makroökonomische Ausgangslage, doch diese muss sich nun in einem Gewinnwachstum niederschlagen. Es gibt Gründe für mehr Optimismus. Die staatlichen Ausgaben steigen, insbesondere für Infrastruktur und Verteidigung, und die wirtschaftliche Aktivität zeigt erste, wenn auch noch zaghafte Anzeichen einer Stabilisierung. Letztlich brauchen die Aktienmärkte jedoch Gewinnwachstum. Im Vergleich zu den USA weist Europa weiterhin ein schwächeres strukturelles Wachstum, eine geringere Produktivität und eine deutlich geringere Exponierung gegenüber dem KI-Investitionszyklus auf.
Um gegenüber der Region konstruktiver zu werden, müssten wir eine nachhaltige Verbesserung der Gewinnrevisionen, höhere Unternehmensinvestitionen und Anzeichen dafür sehen, dass die fiskalischen Impulse zu einem stärkeren Wachstum des Privatsektors führen. Europa ist interessant, doch derzeit bieten die USA weiterhin die überzeugendere Kombination aus Wachstum, Gewinnmomentum und strukturellen Investitionschancen, insbesondere rund um KI.
Wie beurteilen Sie die wieder zunehmende Dynamik bei Industrie-, Energie- und Finanzwerten sowie bei Small und Mid Caps, die nun zur weiteren Entwicklung der US-Aktienmärkte beitragen könnten?
Wir sehen darin eine der ermutigendsten Entwicklungen am US-Aktienmarkt und einen der wichtigsten Gründe, weshalb wir globale Aktien und insbesondere US-Aktien weiterhin übergewichten. Lange Zeit bestand die Hauptkritik darin, dass die Rally fast vollständig von einer Handvoll Mega-Cap-Technologiewerten getragen wurde. Das ist zunehmend nicht mehr der Fall: Industrie-, Energie- und Finanzwerte sowie Small Caps partizipieren inzwischen ebenfalls an der Aufwärtsbewegung.
Dies ist teilweise auf das robuste US-Wirtschaftswachstum zurückzuführen, aber auch auf einen breiteren Investitionszyklus rund um KI. Rechenzentren benötigen enorme Mengen an Energie, elektrische Ausrüstung, Kühlung, Bauleistungen und physische Infrastruktur. Davon profitieren nicht nur Technologieunternehmen, sondern auch die breitere Realwirtschaft. KI ist zunehmend nicht mehr nur eine Technologie-Story, sondern ein breitgefächerter Trend, der sich auch auf die Realwirtschaft ausweitet. Die breitere Marktteilnahme macht den US-Bullenmarkt gesünder.
Mit Blick auf den Herbst, zwischen Jackson Hole, dem weiteren Zinspfad der Fed und den Spannungen rund um die Strasse von Hormus: Worauf wird Ihr Augenmerk als CIO besonders liegen?
Drei Faktoren sind entscheidend: die Inflation, die Gewinnrevisionen und die Geopolitik. Bei der Inflation müssen wir beurteilen, ob die jüngste Verbesserung in den USA nachhaltig ist. Davon hängt ab, wie viel Spielraum die Fed hat, insbesondere im Hinblick auf die wichtige Sitzung im September. Bei den Gewinnrevisionen werde ich darauf achten, ob der aussergewöhnliche KI-Investitionszyklus weiterhin zu einem breiteren Gewinnwachstum in der Realwirtschaft führt. Bleibt die Dynamik bei den Gewinnen stark, würde dies unsere positive Einschätzung der Aktienmärkte stützen.
Auch die Geopolitik bleibt ein wichtiger Risikofaktor. Die Strasse von Hormus gehört zu den bedeutendsten Extremrisiken, die wir beobachten, wobei die Energiepreise den wichtigsten Übertragungskanal darstellen. Eine erneute Eskalation und ein deutlicher Anstieg der Energiepreise könnten die Inflationserwartungen erhöhen und die Zentralbanken zu einer wieder restriktiveren Haltung zwingen. Unser Basisszenario bleibt jedoch positiv: Wir erwarten ein robustes US-Wachstum, solide Unternehmensgewinne und keine grösseren geldpolitischen Schocks. Zudem gehen wir davon aus, dass die Fed die Zinsen im September unverändert lassen wird.