Im Rahmen dieser neuen Serie, die in Zusammenarbeit mit finews entwickelt wurde, lassen wir die Chief Investment Officers von Privatbanken und Vermögensverwaltungsgesellschaften zu Wort kommen, damit sie ihre Einschätzung der Märkte und die Grundzüge ihrer Allokationsstrategien mitteilen können. Den Auftakt macht diese Woche John Plassard, der uns seine Sicht der Märkte erläutert.
Wo liegen heute Ihre stärksten Überzeugungen in Bezug auf die Allokation?
Um meine aktuellen Überzeugungen zu verstehen, muss man auf den Bruch zwischen 2024 und heute zurückgehen. Vor zwei Jahren war der Markt extrem konzentriert. Man musste nur im S&P 500 in US-Dollar engagiert sein, um Performance zu generieren. Diese Phase liegt hinter uns. Wir sind in ein viel komplexeres Umfeld eingetreten, in dem die Streuung der Renditen und die makroökonomische Lesart wieder ausschlaggebend sind. Ich richte meine Allokation heute auf drei Dynamiken aus. Drei "R": Widerstandsfähigkeit, Neubewertung und Reallokation.
Zunächst die Widerstandsfähigkeit, da sich die Weltwirtschaft besser als erwartet hält, insbesondere in den USA, wo das Wachstum trotz der in den letzten Jahren immer wiederkehrenden Rezessionserwartungen weiterhin über 2 % liegt. Zweitens das Repricing, da der Markt lange Zeit einen schnellen Zinssenkungszyklus antizipiert hat, der nicht der wirtschaftlichen Realität entsprach. Und schließlich die Reallokation, mit einer deutlichen Rückkehr der Diversifizierung, die wieder zu einem zentralen Element des Managements wird.
Vor diesem Hintergrund bleibe ich bei Aktien konstruktiv, verfolge aber einen viel selektiveren Ansatz. Ich bevorzuge Unternehmen, die in der Lage sind, ihre Margen in einem unsicheren Umfeld zu halten, die über Pricing Power, solide Bilanzen und eine Sichtbarkeit der Cashflows verfügen. Außerdem halte ich ein erhebliches Exposure gegenüber Themen im Zusammenhang mit künstlicher Intelligenz und Halbleitern, die nach wie vor strukturelle Treiber sind, und achte gleichzeitig auf Bewertungsübertreibungen. Parallel dazu halte ich ein Engagement in Rohstoffen als Schutz vor geopolitischen Risiken aufrecht und kehre allmählich zu Qualitätsanleihen zurück, wenn das Zinsniveau wieder einen Carry ermöglicht.
Wie sieht Ihr zentrales Szenario heute aus?
Mein zentrales Szenario ist nach wie vor ein Soft-Landing mit einer Wahrscheinlichkeit von 55 %. Dabei geht es um eine Wirtschaft, die sich zwar verlangsamt, aber nicht in eine Rezession abrutscht, insbesondere in den USA, wo die Dynamik trotz des restriktiven geldpolitischen Umfelds solide bleibt. Allerdings ist dieses Szenario heute stark vom geopolitischen Kontext abhängig. Die größte Sorge gilt dem Energierisiko. Eine dauerhafte Störung der Versorgung, insbesondere über die Straße von Hormus, könnte erhebliche Auswirkungen auf die Inflation und das Wachstum haben.
Wir könnten dann einen sekundären Inflationsschock in Verbindung mit einer wirtschaftlichen Verlangsamung erleben, und die Annahme einer sanften Landung wäre natürlich in Frage gestellt. Europa wäre aufgrund seiner Energieabhängigkeit und der Anfälligkeit einiger seiner Volkswirtschaften, allen voran Deutschland, dessen Wachstum bereits nach unten korrigiert wurde, besonders anfällig.
Sind die Märkte Ihrer Meinung nach heute angemessen bewertet?
Die Debatte über die Bewertung der Märkte ist oft zu einfach. Eine hohe Bewertung ist an sich nicht problematisch, wenn sie durch glaubwürdige Wachstumsaussichten gestützt wird. Dies gilt insbesondere in Sektoren wie der künstlichen Intelligenz, in denen die Unternehmen sehr ehrgeizige Entwicklungspfade aufweisen.
Was sich jedoch geändert hat, ist das Anspruchsniveau des Marktes. Wo früher einzelne Ankündigungen ausreichten, um große Kursanstiege auszulösen, verlangen die Anleger nun konkrete Ergebnisse. Der Markt ist viel diskriminierender geworden, und Enttäuschungen werden sofort bestraft.
Auch die strukturellen Unterschiede zwischen den geografischen Gebieten müssen berücksichtigt werden. Die USA erscheinen teurer, aber dieser Aufschlag ist durch die Qualität und das Wachstumsprofil ihrer Large Caps gerechtfertigt. Im Gegensatz dazu ist Europa immer noch niedriger bewertet, aber es ist stärker externen Schocks, insbesondere im Energiebereich, ausgesetzt und verfügt über weniger Wachstumsrelais.
Schließlich scheinen mir einige Risiken noch nicht vollständig eingepreist zu sein, insbesondere im Energiebereich. Ein dauerhafter Anstieg der Energiepreise könnte die Gewinnspannen der Unternehmen belasten und die Markterwartungen verändern.
Welche Hauptrisiken beunruhigen Sie heute an den Märkten am meisten?
Das größte Risiko bleibt ein Fehler in der Geldpolitik. Die Zentralbanken bewegen sich in einem äußerst unsicheren Umfeld, und das Risiko, dass Entscheidungen falsch kalibriert werden, bleibt hoch. Das haben wir übrigens erst kürzlich gesehen. Angesichts der steigenden Inflation haben einige Zentralbanken die richtigen Maßnahmen nur zögerlich ergriffen. Heute sind sie weiterhin stark datenabhängig, was dazu führen kann, dass sie Interventionsfenster verpassen. Die Gefahr besteht in zweierlei Hinsicht. Entweder sie handeln zu spät oder sie handeln gar nicht.
Das eben erwähnte Energierisiko ist real, aber ein Fehler in der Geldpolitik hätte weitreichendere Folgen, da er das gesamte Finanzsystem und die Finanzierungsbedingungen der Wirtschaft beeinträchtigen würde.
Wie haben Sie in den letzten fünf Jahren Ihre Portfolios weiterentwickelt?
Das Management hat sich grundlegend weiterentwickelt, hin zu mehr Dynamik und Reaktionsfähigkeit. Das Umfeld ist strukturell instabiler geworden, insbesondere durch die Zunahme geopolitischer Spannungen, sei es durch den Krieg in der Ukraine, Handelsspannungen oder politische Entwicklungen. In diesem Umfeld ist die Liquidität wieder zu einem zentralen Element geworden. Sie ermöglicht eine schnelle Anpassung an Schocks und ist an sich schon ein Instrument des Risikomanagements. Wir haben auch unsere Anforderungen an die Qualität der Bilanzen erhöht, um Unternehmen zu bevorzugen, die Phasen erhöhter Volatilität überstehen können.
Darüber hinaus hat die Widerstandsfähigkeit der US-Wirtschaft dazu geführt, dass wir US-Anlagen weiterhin übergewichtet haben. Im Gegensatz dazu bleibt Europa aufgrund seiner Energieabhängigkeit, seiner Anfälligkeit für externe Schocks und seiner strukturellen Wachstumsgrenzen anfälliger.
Die Übernahme von Manus durch Meta wurde von China blockiert. Welche Analyse nehmen Sie von dieser Episode vor?
Diese Episode zeigt einen tiefgreifenden Paradigmenwechsel auf. Künstliche Intelligenz ist nicht mehr nur ein Thema, das sich mit Wachstum oder Innovation befasst. Sie wird nun als strategischer Vermögenswert betrachtet, genauso wie Halbleiter, Batterien oder seltene Erden.
Es ist ziemlich auffällig, dass ein Unternehmen, das seinen Sitz außerhalb Chinas hat, aber aus einem Ökosystem chinesischer Talente hervorgegangen ist, weiterhin einer impliziten politischen Kontrolle unterliegt. Daraus lässt sich ableiten, dass die Logik der technologischen Souveränität nunmehr Vorrang vor der wirtschaftlichen Logik hat. Das Kriterium der "nationalen Sicherheit", das verschwommen erscheinen mag, wird in Wirklichkeit zu einem zentralen Regulierungsinstrument, das nach eigenem Ermessen eingesetzt wird.
Für die Anleger stellt sich die grundlegende Frage nach dem politischen Risiko. Das chinesische Umfeld bleibt in Bezug auf die Bewertungen und bestimmte technologische Dynamiken attraktiv, ist aber auch durch eine strukturelle Unvorhersehbarkeit gekennzeichnet. Eine Entscheidung kann von einem Tag auf den anderen in Frage gestellt werden, unabhängig von den Fundamentaldaten.
Im weiteren Sinne ist diese Episode Teil einer immer komplexer werdenden Konfrontation zwischen den USA und China. Die künstliche Intelligenz ist zu einem direkten Wettbewerbsfeld geworden, in dem jeder Block versucht, die gesamte Wertschöpfungskette von den Chips bis zu den Endanwendungen zu beherrschen. Dies zeigt sich an den Beschränkungen für den Export von Halbleitern, der Umgehung dieser Beschränkungen oder dem Wunsch jedes Landes, seine eigenen Ökosysteme zu entwickeln. Es handelt sich nicht mehr nur um eine technologische Rivalität, sondern um eine Rivalität der Macht. Und für die Märkte bedeutet dies eine zunehmende Fragmentierung, mit Investitionsuniversen, die nicht mehr vollständig miteinander verbunden sind.