Il rialzo del petrolio e dei tassi segna un cambiamento di scenario per gli investitori, che d’ora in poi dovranno fare i conti con un’inflazione potenzialmente più duratura. Erik Fruytier analizza qui le conseguenze di questo nuovo contesto sui mercati azionari e obbligazionari, soffermandosi al contempo sui rischi legati alle valutazioni nel settore dell’intelligenza artificiale.
Le due principali variabili odierne, ovvero il petrolio e l’inflazione, dipendono in larga misura dall’agenda politica. Come integrate questo vincolo nelle vostre strategie di investimento?
Il petrolio è oggi il principale catalizzatore dell’andamento dell’inflazione globale. I costi energetici si riflettono sul costo dei fattori di produzione, quali i fertilizzanti o le materie prime nell’industria. Questa inflazione è piuttosto volatile, tanto più che, in una seconda fase, i costi energetici si riflettono nel costo dei servizi forniti, come il trasporto delle merci e l’utilizzo dei macchinari agricoli. Parallelamente, i consumatori iniziano a fare i conti con un aumento generalizzato dei prezzi e, inevitabilmente, chiedono aumenti salariali. È a questo punto che l’inflazione cosiddetta «sottostante» inizia a crescere, tanto più che è molto più difficile da frenare per le banche centrali.
Gli aumenti dei tassi di interesse non sbloccano lo Stretto di Ormuz, ma servono a frenare la domanda di energia attraverso un rallentamento dell’economia. Le banche centrali devono quindi essere estremamente caute prima di aumentare i tassi di riferimento. Proprio come loro, osserviamo da vicino gli sviluppi geopolitici per anticipare eventuali cambiamenti che potrebbero far crollare rapidamente i prezzi del petrolio e, di conseguenza, l’inflazione globale.
Ma non tutto sta andando come sperato. La crisi del Golfo si sta trascinando, e i responsabili della politica monetaria non hanno altra scelta che aumentare i tassi di riferimento. Considerata l’imprevedibilità degli attori coinvolti in questo conflitto, gli investitori non possono permettersi di assumere posizioni troppo estreme in termini di investimento, poiché un’inversione di tendenza potrebbe verificarsi molto rapidamente. Rimaniamo quindi investiti, ma con un’allocazione sufficientemente diversificata. Il nostro scenario principale rimane quello di un accordo negoziato tra le parti in causa. Tuttavia, man mano che il conflitto si protrae, ci assicuriamo di adeguare l’allocazione per far fronte a un’inflazione più duratura e quindi a un contesto di tassi più elevati.
Nel terzo trimestre, i mercati hanno tenuto bene nonostante il rialzo del petrolio e l’aumento dei tassi. Quali ragioni possono spiegare una tale resilienza?
I mercati azionari hanno effettivamente tenuto bene, ma il mercato obbligazionario ha risentito dell’aumento dei rendimenti. I mercati azionari sono sostenuti da una crescita economica resiliente in Europa e dinamica negli Stati Uniti. Gli investimenti legati all’intelligenza artificiale sono massicci e vanno a vantaggio di numerosi settori. Anche il consumatore americano continua a spendere, nonostante le indagini sul sentiment indichino una certa preoccupazione riguardo al proprio potere d’acquisto. I mercati azionari hanno beneficiato soprattutto degli ottimi risultati societari pubblicati durante l’estate, che hanno portato a revisioni al rialzo delle previsioni di utile per l’anno. Parallelmente, i corsi di questi titoli sono certamente aumentati, ma non nella stessa misura della revisione degli utili. Di conseguenza, i multipli di valutazione delle principali borse si sono allentati, e questo allentamento ha permesso di assorbire l’effetto negativo sull’aumento dei tassi sulle valutazioni.
Nonostante i recenti annunci di Anthropic, l’IA continua a trainare i mercati azionari. Dove vede oggi eventuali rischi di disallineamento tra le valutazioni e gli utili attesi?
Oggi è ormai certo che l’IA verrà utilizzata da un numero molto elevato di aziende e consumatori. Si può tracciare un parallelo con la comparsa del cellulare o di Internet, dove è apparso chiaro abbastanza rapidamente che la tecnologia sarebbe stata onnipresente. Non è quindi una questione di volume di utilizzo, ma piuttosto di prezzo che gli utenti pagheranno e a chi lo pagheranno. È difficile dire oggi quale modello di business prevarrà, tra il modello «aperto» cinese e quello «chiuso» americano. Sarà il mercato a decidere chi saranno i vincitori e chi i perdenti.
Tuttavia, nella fase attuale, c’è ancora bisogno di investire nelle infrastrutture necessarie oggi per democratizzare l’offerta di IA. Le aziende che offrono soluzioni informatiche, tecniche ed energetiche continueranno a trarre vantaggio da questa implementazione. Successivamente, in una seconda fase, sarà necessario selezionare gli attori dotati del modello di business adeguato per monetizzare tali investimenti. Probabilmente ci saranno diversi livelli di servizio e, di conseguenza, diversi livelli di fatturazione in base alle esigenze degli utenti.
Tra i cambiamenti che stanno plasmando l’economia mondiale, quali le sembrano oggi ancora poco rappresentati o mal integrati dai mercati?
Purtroppo, il cambiamento climatico sembra essere un’evoluzione che i mercati scelgono di ignorare. È difficile quantificare le conseguenze di questa negligenza, ma è sempre più probabile che gli esseri umani, in diverse parti del globo, non avranno altra scelta che adattarsi, anche se a caro prezzo. Ciò comporterà dei costi ma, come in ogni crisi, creerà anche delle opportunità. Ritengo che questa tendenza non sia adeguatamente riflessa negli indici di borsa perché è difficile da quantificare e, molto semplicemente, perché la maggior parte dei governi non ha intenzione di quantificarla.
Un’altra tendenza di fondo è l’invecchiamento generale della popolazione. Nella maggior parte delle economie sviluppate, il rapporto tra anziani e giovani sta aumentando drasticamente. Entro il 2050, secondo le proiezioni dell’OCSE, gran parte delle economie occidentali conterà circa 1 persona di età pari o superiore a 65 anni ogni 2 persone in età lavorativa. Oggi, il rapporto è ancora solo di 1 a 3! E nei paesi con il più rapido invecchiamento demografico, il rapporto potrebbe addirittura raggiungere una persona di 65 anni o più per sole 1,3 persone in età lavorativa. Ciò avrà enormi conseguenze sugli oneri sociali e sulla crescita economica dei paesi in questione. La produttività della popolazione attiva dovrà crescere rapidamente per sostenere quella non attiva; grazie all’intelligenza artificiale e agli umanoidi si profilano soluzioni in grado di contribuire a questo obiettivo, ma sarà assolutamente fondamentale operare una transizione graduale per preservare un certo equilibrio sociale.
Nei vostri portafogli, quali settori vi sembrano oggi i più delicati in termini di allocazione?
L’allocazione obbligazionaria svizzera è difficile perché i rendimenti ottenibili sulle obbligazioni di qualità sono molto bassi. Inoltre, la BNS potrebbe aumentare i tassi di riferimento una o due volte nel 2027, il che peserà anche sulla performance delle obbligazioni in franchi svizzeri. Dato il significativo differenziale di tassi tra il franco svizzero e il dollaro, è costoso attuare una politica di copertura del rischio di cambio. Di conseguenza, acquistare obbligazioni in dollari e coprire il rischio di cambio non porta grandi vantaggi aggiuntivi.
Come affrontate oggi i mercati obbligazionari dopo il rialzo dei tassi?
I mercati obbligazionari statunitensi ed europei offrono oggi un maggiore interesse rispetto al mercato svizzero, tenuto conto dei loro livelli di rendimento. Se considerato alla luce delle prospettive di inflazione, il mercato svizzero può tuttavia mantenere il suo interesse. Per gli investitori privati, però, è difficile suscitare interesse per obbligazioni il cui rendimento nominale è prossimo allo zero. I tassi statunitensi sono aumentati notevolmente e raggiungono oggi livelli che attireranno l’attenzione degli investitori al momento di scegliere tra azioni e obbligazioni. Il problema è che attualmente i tassi continuano a salire fortemente, per cui gli investitori si trovano in una posizione di attesa. Tuttavia, i rendimenti assoluti delle obbligazioni di qualità, compresi tra il 5,5% e il 6%, sono sufficientemente attraenti nel medio termine da indurre probabilmente alcuni gestori di asset ad iniziare a interessarsene maggiormente.
Ovviamente, in uno scenario del genere e a parità di tutte le altre condizioni, bisogna partire dal presupposto che le banche centrali, e in particolare la Federal Reserve statunitense, faranno il necessario per contenere l’inflazione.