Nach einem ersten Halbjahr, das von den Schwankungen des Goldpreises, der Korrektur bei den Technologieaktien und den Unsicherheiten hinsichtlich der Zinsen geprägt war, ist Andreas Schranz weiterhin vom Potenzial der US-Aktien und der Fortsetzung des Investitionszyklus im Bereich der KI überzeugt. Bei Anleihen ist er hingegen eher vorsichtig und wartet noch auf konkrete Anzeichen, bevor er seine Positionierung in Europa überdenkt.
Rechnen Sie angesichts der massiven Käufe der Zentralbanken im zweiten Quartal – fast 300 Tonnen – mit einer Erholung des Goldpreises, der seit Januar stark nachgegeben hat?
Das hängt vom Zeithorizont ab. Aus struktureller Sicht bleiben wir gegenüber Gold positiv eingestellt, sind jedoch kurzfristig vorsichtiger. Die Nachfrage der Zentralbanken bleibt langfristig eine sehr wichtige Stütze. Es handelt sich dabei nicht nur um opportunistische Käufe, sondern um eine strukturelle Diversifizierung der Reserven und den Willen, die Abhängigkeit von traditionellen Reserveanlagen zu verringern.
Nach der Korrektur im ersten Halbjahr sucht der Goldmarkt jedoch noch nach einem neuen Gleichgewicht. Die Positionierung der Anleger und technische Faktoren könnten kurzfristig für anhaltend hohe Volatilität sorgen. Wir rechnen nicht unbedingt mit einer sofortigen V-förmigen Erholung. Längerfristig hingegen sind die Argumente für Gold als Instrument zur Portfoliodiversifizierung nach wie vor voll und ganz gültig.
Der Halbleitersektor hat im Juli eine starke Korrektur erlebt. Intel verlor 38 %, Lam Research 33,1 %, während Nvidia als einziger Wert standhielt. Wie erklären Sie sich diesen Rückgang im Halbleitersektor?
Ich würde diese Korrektur in erster Linie als eine Reaktion vom Typ „Sell the News“ interpretieren und nicht als Infragestellung des allgemeinen Investitionsszenarios im Bereich der KI. Der Rückgang setzte nur wenige Tage nachdem Micron, einer der Vorzeigewerte der letzten KI-Rallye, Ende Juni aussergewöhnliche Ergebnisse veröffentlicht hatte, ein. In gewisser Weise bestätigten diese Ergebnisse das, was der Markt bereits erwartet und in die Kurse eingepreist hatte.
Ähnliche Konstellationen haben wir bereits beobachtet, insbesondere nach der Veröffentlichung aussergewöhnlich solider Ergebnisse durch Nvidia. Wenn die Erwartungen und die Positionierung der Anleger bereits sehr hoch sind, kann es vorkommen, dass hervorragende Ergebnisse Gewinnmitnahmen auslösen. Zudem hatten die Bewertungen in bestimmten Teilbereichen des Sektors ein hohes Niveau erreicht. Die Anleger begannen zudem, zwischen Unternehmen zu unterscheiden, die direkt von den vielversprechendsten Segmenten der KI profitieren, und solchen, die mit spezifischeren Schwierigkeiten oder zyklischen Faktoren konfrontiert sind.
Wir betrachten diese Korrektur nicht als Zeichen einer Abschwächung des Investitionszyklus in KI-bezogene Infrastrukturen. Die jüngsten Ergebnisse der Hyperscaler bestätigen dies eindeutig. Das strukturelle Szenario rund um die KI bleibt intakt, doch nach einem sehr starken Anstieg brauchte der Markt eine Verschnaufpause. Wir dürften nun eine verstärkte Differenzierung zwischen Gewinnern und Verlierern erleben.
Kevin Warsh hat die Zinsen im Juli unverändert gelassen, ohne klare Hinweise auf die Absichten der Fed zu geben. Inwieweit beeinflusst diese mangelnde Vorhersehbarkeit Ihre Positionierung am Anleihemarkt?
Insgesamt bestärkt dies unsere neutrale Haltung gegenüber Anleihen, die wir bereits seit einigen Monaten beibehalten. In den USA sieht sich die Federal Reserve mit einer ungewöhnlichen Kombination von Faktoren konfrontiert. Das Wirtschaftswachstum bleibt relativ robust, während sich die Inflation zuletzt abgeschwächt hat. Doch geopolitische Risiken sowie Risiken im Energiebereich machen die Inflationsaussichten ungewiss. Daher ist es für die Fed schwierig, genaue Hinweise auf ihren künftigen Kurs zu geben, und die Entscheidung vom Juli, die Zinsen unverändert zu lassen, ist Teil eines datengestützten Ansatzes.
Für unsere Anleihepositionierung bedeutet dies, dass es derzeit keinen triftigen Grund gibt, wesentliche Richtungspositionen in Bezug auf die Duration einzunehmen. Wir fühlen uns am kurzen Ende der Zinskurve wohler, wo uns das Risiko-Rendite-Verhältnis ausgewogener erscheint als am langen Ende. Wir rechnen im Laufe der Zeit mit einer insgesamt stabilen, wenn nicht sogar leicht rückläufigen Entwicklung der US-Renditen, auch wenn die Volatilität kurzfristig hoch bleiben dürfte. Im Rahmen eines Multi-Asset-Ansatzes bevorzugen wir weiterhin das Risiko-Rendite-Verhältnis der globalen Aktienmärkte, insbesondere in den USA, gegenüber dem von Investment-Grade-Unternehmensanleihen oder Staatsanleihen.
Sie sind in Europa untergewichtet, das Sie als „Show-me-Story“ bezeichnen. Was müssten die europäischen Aktienmärkte Ihnen zeigen, damit Sie Ihre Positionierung überdenken?
Europa bietet ein überzeugendes makroökonomisches Szenario, aber wir müssen nun sehen, dass sich dieses Szenario in einem Gewinnwachstum niederschlägt. Einige Faktoren lassen jedoch bereits etwas mehr Optimismus zu. Die Staatsausgaben steigen, insbesondere in den Bereichen Infrastruktur und Verteidigung, während die Konjunktur – wenn auch noch zaghaft – Anzeichen einer Stabilisierung zeigt. Letztendlich brauchen die Aktienmärkte jedoch ein Gewinnwachstum. Im Vergleich zu den USA leidet Europa nach wie vor unter einem schwächeren strukturellen Wachstum, einer geringeren Produktivität und einer deutlich geringeren Beteiligung am Investitionszyklus im Bereich der KI.
Um gegenüber der Region positiver zu werden, würden wir gerne eine nachhaltige Verbesserung der Gewinnrevisionen, steigende Unternehmensinvestitionen und Anzeichen dafür sehen, dass sich die fiskalischen Konjunkturmassnahmen in einer Beschleunigung des Wachstums im privaten Sektor niederschlagen. Europa ist interessant, aber derzeit bieten die USA nach wie vor eine günstigere Kombination aus Wachstum, Gewinnentwicklung und strukturellen Anlagechancen, insbesondere im Bereich der KI.
Was halten Sie von dem wiederauflebenden Interesse an Industriewerten, Energieaktien, Finanztiteln sowie Small- und Mid-Caps, die nun offenbar in der Lage sind, zum Anstieg der US-Aktien beizutragen?
Das ist eine der ermutigendsten Entwicklungen am US-Markt und einer der Hauptgründe, warum wir weiterhin in globalen Aktien, insbesondere in US-Aktien, übergewichtet sind. Lange Zeit lautete der Hauptkritikpunkt, dass die Rallye fast ausschliesslich auf einigen wenigen Tech-Giganten beruhte. Das ändert sich nun. Auch Industrie-, Energie- und Finanzwerte sowie Small- und Mid-Caps tragen nun zum Aufschwung bei.
Diese Entwicklung spiegelt zum Teil die Widerstandsfähigkeit der US-Wirtschaft wider, aber auch das Entstehen eines breiteren Investitionszyklus rund um die KI. Rechenzentren erfordern erhebliche Stromerzeugungskapazitäten, elektrische Ausrüstung, Kühlsysteme, Bauleistungen und physische Infrastruktur. Dies betrifft daher nicht nur Technologieunternehmen, sondern die gesamte Realwirtschaft. KI ist nicht mehr nur eine technologische Angelegenheit, sondern entwickelt sich auch zu einer Geschichte der Kapitalausweitung, die sich in der Realwirtschaft ausbreitet. Die breitere Marktbeteiligung macht den US-Bullenmarkt gesünder.
Mitten in der neuen Saison – zwischen Jackson Hole, dem Zinskurs der Fed und den Spannungen rund um die Strasse von Hormus – worauf werden Sie Ihr Augenmerk vor allem richten?
Drei Faktoren erscheinen uns entscheidend: die Inflation, die Gewinnrevisionen und die geopolitische Lage. Was die Inflation betrifft, müssen wir abwarten, ob die jüngste Verbesserung in den USA von Dauer ist. Dies wird den Handlungsspielraum der Fed bestimmen, insbesondere im Vorfeld ihrer nächsten Sitzung im September. Was die Gewinne angeht, werde ich vor allem darauf achten, ob sich der aussergewöhnliche Investitionszyklus in der KI weiterhin auf die Realwirtschaft ausbreitet und ein breiteres Wachstum der Unternehmensgewinne stützt. Sollte sich diese Dynamik bestätigen, würde dies unsere positive Einschätzung von Aktien untermauern.
Die geopolitische Lage bleibt natürlich ein wesentlicher Risikofaktor. Die Strasse von Hormus stellt in diesem Zusammenhang ein extremes Risiko dar, das wir genau beobachten, da der Energiesektor der wichtigste Übertragungskanal ist. Eine erneute Eskalation der Spannungen, begleitet von einem starken Anstieg der Energiepreise, könnte die Inflationserwartungen wieder anfachen und die Zentralbanken dazu veranlassen, ihre Geldpolitik erneut zu straffen. Unser Basisszenario bleibt jedoch positiv, mit einem widerstandsfähigen Wachstum in den USA, soliden Unternehmensgewinnen und dem Ausbleiben grösserer Zinsschocks. Wir gehen daher davon aus, dass die Fed im September an ihrer Politik festhalten wird.